刘慧峰|东海期货黑色金属研究员

核心观点

❒.从三轮刺激政策的效果来看，主要呈现以下特点：一是政策出台之后一段时间汽车、家电销量都会呈现脉冲式上涨，政策结束之后，销量则会出现明显回落，之后变回归常态。二是，从中长期来看，消费刺激政策呈现边际效用递减规律。另外，每一轮地产竣工高峰之后都伴随着家电销售的回升。

❒.2018年以来，受金融去杠杆以及外部环境双重影响，国内经济面临较大下行压力，且从4-5月份经济数据来看，二季度经济有进一步走弱的迹象。消费本身在居民收入增速下滑，高房价挤出消费以及前期刺激政策透支需求的影响下也出现持续下滑，在此背景下，出台新一轮的消费刺激政策具有一定的必要性。

❒.2019年以来的新一轮消费刺激政策叠加后期房地产竣工的好转，将会对汽车、家电消费形成一定的提振作用。但考虑到目前汽车、家电保有量已经处于高位，且居民可支配收入增速低位徘徊，预计本轮消费刺激政策的效果将低于12年和15年的效果。在消费刺激政策的带动下，2020年上半年汽车、家电消费或有望恢复至5%左右的增速水平附近。

❒.从钢材市场角度讲，目前冷卷库存已经处于低位，一旦在消费刺激政策的带动下，汽车、家电消费有所好转，则可能会使得产业链情况有所好转，具体修复路径为冷热卷价差的修复之后带动热卷利润的修复。因此，期货方面，今年4季度到明年上半年或存在做多热轧卷板的机会，具体介入时机需视冷热卷价差修复情况确定。

❒.风险因素：消费刺激政策与环保限产力度低于预期，原料端价格大幅下挫

2019年6月6日，国家发改委等三部委联合发布了《推动重点消费品更新升级畅通资源循环利用实施方案（2019-2020）》，内容涉及汽车、家电，消费电子产品的刺激政策，标志着新一轮的消费刺激已经开始。我们知道，去年以来，国内消费增速持续走低，2019年前5个月社会消费品零售总额同比增速仅为8.1%，为2002年以来新低，那么新一轮的消费刺激政策效果如何，对钢材市场又有哪些影响，本文将对此进行简要分析。

1.近年来消费刺激政策及其效果回顾

2008年金融危机之后，国内共出台了3轮消费刺激政策，时间分别在2008年10月，2012年4月和2015年9月。2008年底的消费刺激政策中，汽车刺激政策主要包括车辆购置税减免、财政补贴和汽车下乡三个部分，家电刺激政策主要包括家电下乡，以旧换新和节能惠民政策三个部分。2012年的汽车消费刺激政策主要包括节能补贴，旧车补贴，新能源汽车规划3部分；家电刺激政策主要为节能家电推广政策，同时09年以来的家电下乡政策继续延续。2015年4季度的政策则主要是车辆购置税减免以及加强对新能源汽车扶持等政策。

从三轮刺激政策的效果来看，主要呈现以下特点：一是政策出台之后一段时间汽车、家电销量都会呈现脉冲式上涨，政策结束之后，销量则会出现明显回落，之后变回归常态。以汽车为例，2006-2008年国内乘用车销售平均增速在21%左右，2009年和2010年的同比增速则分别达到56%和37%，2011年后随着政策的逐步消退，乘用车销量回落至8%左右的水平。2012年和2015年的刺激政策也分别使乘用车销量回升到13%-15%的水平。二是，考虑到08年底的刺激政策为政府大规模经济刺激政策中的一部分，且当时汽车、家电保有量处于低位，故其对需求的拉动力度远超过12年和15年的刺激政策，也就是说从中长期来看，消费刺激政策呈现边际效用递减规律。另外，每一轮地产竣工高峰之后都伴随着家电销售的回升，09年，12-13年和16年皆符合该规律。

2.本轮消费刺激政策出台的背景

2018年以来，受金融去杠杆以及外部环境双重影响，国内经济面临较大下行压力，2019年一季度GDP同比增速为6.4%，较2018年全年回落0.2个百分点，且为2009年以来新低，同时，从4-5月份经济数据来看，二季度经济有进一步走弱的迹象。就消费本身来讲，在居民收入增速下滑，高房价挤出消费以及前期刺激政策透支需求的影响下，消费增速出现持续下滑，汽车产销增速连续11个月为负值，超过前两轮下行周期的低点，家电消费增速也持续低位徘徊。目前，消费对经济增长的贡献率已经超过60%，在此背景下，出台新一轮的消费刺激政策具有一定的必要性。

从图表5中可以看到，自2018年9月开始，国家刺激消费政策的力度开始加大，19年初开始政策逐步进入落地阶段。1月北京率先出台了家电补贴政策，最高补贴金额800元，随后苏宁和国美相继推出了家电“以旧换新”和节能家电补贴政策。汽车方面，4月海南宣布安排购车补贴资金7000万元用于新能源汽车补贴，随后上汽集团宣布出资30亿元支持上海国三及以下排放车辆以旧换新。5月广西宣布实施汽车下乡政策，并设置3.1亿元奖励资金，6月初，广州和深圳宣布放宽汽车限购，至2020年末两地将分别增加汽车牌照10万张和8万张。预计全国其他地区以及相关企业后续仍将会出台更多具体的汽车、家电消费刺激政策。

3.本轮消费刺激政策的效果分析

对于本轮刺激政策的效果，我们认为未来会对汽车家电消费形成提振，但政策的刺激效果可能会低于12年和15年的两轮刺激政策的效果，主要基于以下逻辑：

本轮刺激政策中要求严禁各地出台新的新购政策，已经出台的应逐步由限制购买向引导使用转变，对新能源汽车不得实施限行、限购。截止2018年，国内共9个地区实施了汽车限购政策，分别为北京、上海、广州、天津、杭州、深圳、贵阳、石家庄、海南。根据公开数据，这些地区2018年投放的小汽车指标约为71.2万辆左右，占2018年全国乘用车消费量的3%，按照目前已公布的广深汽车牌照增加比例计算（约50%），该政策将带来1.5%左右的乘用车消费增量。另外，目前仅北京一个地区对新能源汽车实施限购，政策放开预计对市场影响有限。

另一方面，本次文件中提到，2020年底前，大气污染防治重点区域公共用车中新能源汽车或清洁能源汽车的使用比例将达到80%。根据相关数据，重点区域汽车销量约占全国汽车销量的70%左右，以公交客运和出租车客运保有量203.59万辆（2015年数据）计算，将会带来110万辆左右的更新需求，约为2018年汽车总销量的4%。同时，今年7月1日起15个省市将开始执行国六排放标准这也会带来一部分更新需求。

家电方面，我们认为，刺激政策叠加房地产竣工交付高潮，将会对未来的需求形成提振。2017-2018年，房地产企业由于受到信用紧缩的影响，房地产企业采取了加快前端开工和期房销售，同时延缓施工的策略以回笼资金，导致从开工到施工和竣工的周期明显加长，房地产竣工面积持续负增长。从历史数据中我们可以看到，期房销售领先房地产竣工面积约3年左右，加之去年三季度以来房企资金情况有所好转，所以今年下半年可能会迎来竣工交付的高峰，而地产竣工又领先家电销售8个月到一年左右，因此，在双重利好的提振下，今年4季度到明年上半年家电需求有望出现好转。

尽管本轮刺激政策将会带来一定程度的消费好转，但预计政策的刺激效果将会低于12年和15年。一方面，当前汽车、家电保有量较前几轮刺激政策期间已经有明显提升，2018年国内汽车保有量已经达到2.4亿辆，较2008年增长近3倍，家电保有量也处于相对较高水平，故新增需求的释放空间相对有限。另一方面，我们看到15年-18年，国内人均消费支出增速快速回落至5.9%，此后虽有所回升，但19年一季度再度回落至6.1%，这主要是由于高房价的挤出效应以及可支配收入增速低位徘徊两方面因素所致，若经济继续下行，居民收入增速继续低位徘徊，则更新性需求的回升空间也将受到一定抑制。

4.本轮消费刺激政策对钢材市场有何影响

与汽车、家电等耐用品消费最为相关的主要是冷轧卷板及其上游的热轧卷板，2018年以来，受到汽车、家电消费低迷影响，冷轧价格持续下行，导致冷热卷价差持续收窄，今年冷热价差最低收窄至230元/吨，接近2016年低点，之后有所回升，目前价差为350元/吨，仍不能覆盖其加工成本。这导致钢厂近几个月一直减少冷卷的产量，并将更多的热卷以商品卷的形式投放到市场，进一步加大了热卷的供应量，从而导致了热卷的下跌。

目前，冷轧周度产量自4月底以来已经连续7周下降，且其库存（钢厂+社会）已经处于历史低位，一旦在消费刺激政策的带动下，汽车、家电消费有所好转，则可能会使得产业链情况有所好转，具体修复路径为汽车、家电消费好转，行业去库存，上游冷轧需求好转，带动热轧需求的恢复。

另一方面，冷轧卷板价格已经处于亏损状态，热卷利润也已经回落至100元/吨附近，这使得热卷供需压力短期仍较大，若后期热卷利润继续收窄甚至变为亏损，则可能会引发钢厂集中性的停产检修，从Mysteel公布的数据来看，6月份减产检修的钢厂数量明显多于5月；且今年面临建国70周年大庆，若三、四季度华北地区环保限产，则可能会对板材市场情绪形成进一步提振。故从钢材市场角度来说，四季度到明年上半年或可关注冷热卷价差修复以及板材利润修复的机会。

5.结论与投资建议

综合以上分析，2019年以来的新一轮消费刺激政策叠加后期房地产竣工的好转，将会对汽车、家电消费形成一定的提振作用。但考虑到目前汽车、家电保有量已经处于高位，且居民可支配收入增速低位徘徊，预计本轮消费刺激政策的效果将低于12年和15年的效果。在消费刺激政策的带动下，2020年上半年汽车、家电消费或有望恢复至5%左右的增速水平附近。

从钢材市场角度讲，目前冷卷库存已经处于低位，一旦在消费刺激政策的带动下，汽车、家电消费有所好转，则可能会使得产业链情况有所好转，具体修复路径为冷热卷价差的修复之后带动热卷利润的修复。因此，期货方面，今年4季度到明年上半年或存在做多热轧卷板的机会，具体介入时机需视冷热卷价差修复情况确定。